Uiteindelijk is de waarde bepalend

Professor Roland Van der Elst duikt in het rapport van Value Square op zoek naar de Brusselse kampioenen in waardecreatie en brengt hulde aan de onlangs overleden oud-senator Etienne Cooreman. “Met een andere politiek in de laatste decennia zou de fundamentele waardecreatie van onze vedetten hoger geweest zijn.”

Ik verwacht een crash. Ik kan alleen niet zeggen of het -25%, -50% of nog meer zal zijn. Ik kan ook niet zeggen wanneer het zal zijn. Dat zal ik schrijven als het gebeurt/gebeurd is. Dus nog wat geduld. Ondertussen stijgen de beurzen verder. Na een mooi 2025 hadden weinigen verwacht dat de  Bel20 op meer dan 10% winst zou staan. Dat geldt ook voor Amsterdam, de Euro Stockx 500, de Dow Jones en de Standard & Poor's 500. Allemaal al meer dan 10% hoger dit jaar.

De Nasdaq Composite steekt er bovenuit. “Die doldraaiende momentummarkt is als een gammele kermisrups die ongecontroleerd steeds sneller aan het draaien is. Toch wil niemand eraf en willen nog altijd meer en meer mensen erop, ondanks de alsmaar duurdere toegangstickets. Terwijl beurstickets voor kwaliteitsvolle ondernemingen die gemaakt zijn voor de volgende generaties zoveel goedkoper zijn en nog amper bezoek krijgen”, stelt Mister Market Magazine in zijn jongste nummer.

Wie naar individuele aandelen kijkt in plaats van indexen, krijgt dus wel een minder mooi beeld. Het zijn in de eerste plaats de technologieaandelen die het mooie weer maken. Die vinden we vooral in de VS en dus is het niet te verwonderen dat de dollaraandelen de indexen in de wereld trekken. In België vinden we minder of geen tech, in Nederland des te meer met ASMI, ASML en BE Semiconductor. Voor een tegendraadse belegger kan het momentum een reden zijn om te profiteren en om wat winst van tafel te nemen.

Als je een verkooporder geeft is het wel even verschieten hoeveel er met 10% meerwaardebelasting afgaat. Optimistisch kan je besluiten dat er toch 90% winst overblijft? Ja, maar die zoveelste belasting op beleggen in aandelen in België steekt toch! En als het de bedoeling was om eventueel terug te kopen tegen lagere koersen dan gaat de gemakkelijkste 10% winst meteen dienen om die betaalde meerbelasting te compenseren.

Dus maar blijven 'zitten' en geen winst nemen? Is de beste beleggingsstrategie niet houden voor de lange termijn? Op de lange termijn stijgen de beurzen toch? Op dit ogenblik is er nog een andere reden: de stijging van de beurs in de VS is een gevolg van de stijging van de winsten. Voor Wall Street is dit het beste resultatenseizoen in vijf jaar. In Europa zou het om drie jaar gaan, beweert de hoofdstrateeg van UBS. Dus, hou het simpel en koop de MSCI World index die het dit jaar ook goed doet.

Dat belet niet dat een index een gemiddelde is van zeer goed en zeer slecht, van goed en minder goed. Het komt er dus op aan om alleen de beste aandelen in portefeuille te hebben en niet met de ETF-mode mee te doen. Dàn zie je maar eerst welke winsten er dit jaar op de koersenborden staan! The winner takes it all. Het komt er dus op aan alleen de winnaars te hebben, zegt en schrijft Pieter Slegers.

Die zoekt men dus in sectoren, in activiteiten, in producten die de toekomst voor zich hebben. Daar worden koers/winsten van 30 en meer voor betaald. In een aantal gevallen zal dit achteraf juist blijken. Achteraf, want het is niet voor niets dat er zoveel strategen denken dat er een crash op komst is. Om welke redenen? Omdat het al lang geleden is? Omdat all what goes up must come down en moet terugkeren naar een gemiddelde? Omdat de grote schuldenlast van de VS maar blijft stijgen? Omdat de geopolitieke omgeving alles behalve stabiel is? Omdat de rente, een sterk bepalende factor voor de beursevolutie, lijkt aan te trekken? Beurskoersen zijn immers de verdisconteerde winsten van de toekomst.

Wie Lotus Bakeries in portefeuille heeft, lijkt een goudhaantje gevonden te hebben. Het aandeel noteert aan  recordkoersen maar een winststijging met 26% is meer dan we eerder gehoopt hadden. De groei lijkt niet stil te zullen vallen want zowel in België, de VS als in Thailand wordt de productiecapaciteit verhoogd. Hoe gefinancierd? Uit de stijgende cashflows. Bij een waardering van aandelen gaat het in de eerste plaats om de free cashflow.

Een ander voorbeeld is Nvidia dat in zo wat alle aspecten van AI geïnvesteerd en geïnteresseerd is en met zijn uitzonderlijke cashflow de groeimogelijkheid heeft. We kijken met belangstelling uit naar de resultaten van het derde trimester, nog niet bekend op het ogenblik dat we deze lijnen schrijven. Tot vandaag is dit een uitzonderlijke belegging voor wie bleef 'zitten'. The winner takes it all! Bij AI-beleggingen is het goed uitkijken want de “Blanco cheque voor AI lijkt opgebruikt” was de titel van een lezenswaardig artikel van Kris Van Hamme in de zaterdagkrant van De Tijd van 1 augustus. Het is nu geen éénrichtingsverkeer meer naar omhoog.

En van goudhaantjes gesproken, goud en goudmijnen vallen daar zeker onder. Een crash zou het goud zelfs ten goede kunnen komen, afhankelijk van wat er de aanleiding van is. Het hefboomeffect  speelt volop bij de goudmijnen. Een stijging van enkele procenten in de goudprijs werkt vergroot door op de goudmijnaandelen. Niet overal in dezelfde mate, want er spelen ook andere factoren in de totstandkoming van de koers: de kostprijs van het gewonnen goud, de levensduur van de mijnen, de politieke situatie van het land waarin het metaal gewonnen wordt, de prijs van andere metalen die eventueel mee gewonnen worden, enz.

Met een gunstige winst viel een mooie tabel op onze werktafel met geschatte koers/winstverhoudingen voor 2027. Die lopen ver uiteen, gaande van 20 tot meerdere die slechts tussen 6 en 7 liggen. Spreiden is dus de boodschap. Of men gaat weer voor het gemiddelde van de ETF's. Het ziet er voorlopig niet naar uit dat het goud het momentum zal verliezen. Wie winst zou nemen, kan ook hier best kijken naar het bedrag van de belasting die in rekening zal gebracht worden. Gelukkig de beleggers die bij het opgeven van een order meteen zicht krijgen op de meerwaardebelasting die in rekening zal/zou gebracht worden. Niet schrikken achteraf!

VALUE CREATION

Op de beurs gaat het om waardecreatie op lange termijn. Wat de bewegingen ook zijn op korte termijn, uiteindelijk is het de waarde die op lange termijn bepalend zal zijn voor de koers, crash of geen crash. Dat wordt mooi weergegeven bij Berkshire Hathaway. “Over de periode van eind 1964 tot eind 2025 kon Buffett de waarde van zijn holding verhogen met 18,11% per jaar gedurende 61 jaar. De beurskoers steeg in die periode jaarlijks gemiddeld met 19,80%. Duizelingwekkende cijfers! Bij de Standard & Poor's 500 was dat in diezelfde periode 10,50%. Het komt er dus op aan om aandelen te zoeken en te vinden met meer dan gewone value kenmerken. Of Berkshire Hathaway te kopen, alhoewel. Buffetts onderneming behoort ondertussen tot de grootste van de wereld. Dan speelt de wet van de grote getallen.

Die info ontleenden we aan de jaarlijkse studie van Value Square over beleggen in de waardevolste Belgische beursgenoteerde ondernemingen. Sinds 2007 berekent Value Square de fundamentele waardecreatie over de voorbije 10 jaar van alle Belgische bedrijven die al 10 jaar genoteerd zijn. Op zoek naar de blijvende winnaars. Daaruit kwam een lijst met namen die in de afgelopen 10 jaren beter deden dan de Standard & Poor's, en zelfs beter dan Berkshire Hathaway de laatste 10 jaren.

“ArgenX wint de GOLDEN Value Creation Award.” Met voorsprong: 28,1%. Sindsdien is de koers nog verder gestegen als gevolg van weer nieuwe toepassingsmogelijkheden van hun stermedicijn. De onderneming van Tim Van Hauwermeiren is het goudhaantje bij de medische aandelen op onze beurs. The winner takes it all. Guy Sips tipt nu in zijn jaarlijkse 5 aandelen voor De Tijd op IBA. Voor ons was er daar wel groei maar de rentabiliteit bleef hopeloos achter. Wordt het nu anders?

Campine kwam er als tweede beste uit. De toename van de boekwaarde + de netto dividenden die in die 10 jaren ontvangen werden, leverden een gemiddelde jaarlijkse groei op van 21,6%. Ook fantastisch! Hier is het wellicht toch wat achterom kijken voor de verklaring. De stijging van de antimoonprijzen in 2025 heeft voor de koers wonderen verricht. Einde 2025 noteerde Campine 228 euro. Nu een tiental procent lager want de antimoonprijs is gekelderd. Maar er is meer dan antimoon. Er zijn verschillende geslaagde overnames gebeurd die nog moeten renderen. De omzet is fors gestegen. De CEO straalt vertrouwen uit. We kijken uit naar de cijfers van het eerste half jaar en vooral naar de bijhorende vooruitzichten.

VGP eindigde op de derde plaats met 20,6%. Deze projectontwikkelaar heeft de cijfers over het eerste semester al gepubliceerd en daarin vonden optimisten en pessimisten hun gading. Dus daalde de koers – zoals bij ons gebruikelijk –  want bij ons moet de info over heel de lijn positief zijn om de notering iets hoger te krijgen. De vastgoedwaarden hebben het nu moeilijker omdat de rente in ons land klimt in afwachting dat de politici met oplossingen komen voor de stijgende overheidsschuld die een rentesneeuwbal kan ontketenen. Kroffinvest drukt het bondig uit: “vastgoed en financiële schulden gaan samen.” De vastgoedwaarden Montea en WDP zijn twee gvv's in de top-10.

Melexis, Lotus Bakeries en Floridienne volgen respectievelijk op plaatsen vier vijf en zes met voor Floridienne nog gemiddeld 15% winst. Wie één van deze drie wil kopen staat voor een moeilijke keuze. Lotus Bakeries zou normaal de voorkeur moeten krijgen omdat het een winner is met een zeer mooi groeiperspectief voor de volgende jaren. Maar kwaliteit is terecht duur, letterlijk en figuurlijk!

Melexis, de technologiewaarde die halfgeleiders en sensoren ontwikkelt voor vooral de auto industrie, heeft het vandaag lastiger. Maar het kan een blijver zijn in dit klassement. Netto dividendrendement: 4%!

Floridienne is minder gekend en noteert slechts tweemaal per dag met beperkte hoeveelheden. Deze familiaal gecontroleerde holding is zeker het bestuderen waard. Het aandeel is duur maar dat mag als het in deze klassering vooraan staat. De participatie BioFirst, met vooral Biobest als waardevolste onderdeel, wordt soms getipt als een beurskandidaat. Op zich alleen zou de waarde meer kunnen bedragen dan de beurskoers met onder andere participaties in voeding en recyclage.

Vermeldenswaard is nog de kleine Waalse bouwmaatschappij Moury Construct op plaats 7. Waar alle bouwmaatschappijen het in ons land moeilijk hebben is Moury Construct de uitzondering. De koers wordt voor een belangrijk deel gevormd door overtollige cash. Dat is een belangrijke buffer in een sector waar veelal met schuldfinanciering gewerkt wordt. Er is een jaarlijks stijgend dividend en het noteert tegen een verantwoorde topkoers. Volgen in de reeks: Montea, WDP, EVS, Tubize, Jensen, Econocom, Spadel. Allemaal meer waardecreatie dan Berkshire Hathaway over de laatste 10 jaren: 11,5%. Brederode is op plaats 15 de enige holding bij de 20 beste. Colruyt staat op 16 en Kinepolis op 20. Die laatste is een kandidaat voor de lijst met stijgers van 2026? De eerste zes maanden waren meer dan mooi en beloven meer voor de volgende maanden. De volgende jaren ook?

We besluiten met de besluiten van deze studie, die in de pers buiten De Tijd, te weinig aandacht kreeg. “De fundamentele waardestijging van de 86 geanalyseerde bedrijven over de periode 2015-2025 bedroeg gemiddeld 6,8% per jaar. De gemiddelde beursprestatie blijft met 3,7% meer dan 3% achter op de fundamentele waardecreatie.”

We zullen misschien nu wat te snel besluiten dat de Belgische beurs (te) goedkoop is? Alleszins zijn er de laatste weken toch zeer mooie resultaten gepubliceerd over het eerste semester. De koersstijgingen bleven doorgaans al bij al beperkt omdat de bedrijven voorzichtig zijn met hun vooruitzichten in deze moeilijke tijd. In de Week van Serge Mampaey (De Tijd 22/8) luidde de titel als volgt: “Enkele sterke resultaten van middelgrote Belgen bewijzen dat je voor mooie winsten en boeiende bedrijven niet altijd op Wall Street of op exotische markten moet zijn. Montea, Deceuninck, EVS en Kinepolis deden beter dan verwacht.” Op het einde van dit bladzijdelang artikel drukt hij zich ook lovend uit over de toekomst van Jensen dat nu stilaan de koersval van 22% te boven komt. (Cfr. Jensen-Group boekt forse omzetgroei maar ziet winst dalen (De Tijd 7.8).” Jensen behoorde vorig jaar nog tot ons lijstje met vijf tips voor De Tijd en had er dit jaar gerust terug mogen opstaan. Zelfs na die koersval staat de onderneming nog op winst! Voor mijn part mocht hij ook Deceuninck vermeld hebben. De Belegger spreekt van een exitkandidaat.

Meteen een kans om ons lijstje van vijf van dit jaar in herinnering te brengen. What's Cooking verdween met een forse winst ten opzichte van het jaarbegin uit de beurslijst. De andere namen waren Miko, AvHen Texaf. We zijn in blijde verwachting voor wat ze ons over de eerste en volgende zes maanden te vertellen hebben. Tenslotte hadden we als tegendraadse belegging/speculatie: Ontex. Dat is een catastrofe die een fors deel van de voorlopige winst van de vier andere uitveegt.

Nu komt Trends Beleggen ons in het nummer van 20/8 ter hulp: “Komt het nog goed met Ontex?” In het artikel met voor en tegen van een bladzijde: “Ontex noteert tegen 4 keer de verwachte winst voor 2026, 0,2 keer de boekwaarde en een vrijekasstroomrendement van 6%. Al zijn die winsten en kasstromen nog heel onzeker. De markt heeft alle vertrouwen in het aandeel verloren en wacht op de eerste tekenen van structureel herstel. Voor beleggers biedt dat kansen, als ze bereid zijn te kopen met de neus en de ogen dichtgeknepen. Bij de eerste tekenen van herstel kan de koers heropleven, al blijft het risico op teleurstelling zeer groot.”

Met een tegendraadse belegging toch een winner hebben? Het is verre, verre van zeker. Het aandeel kwam in ons lijstje aan 4,59 euro om later te halveren! En die gehalveerde waarde is het koersdoel dat het beurshuis Kepler Cheuvreux er nu op kleeft. “De verhouding tussen risico en rendement blijft onaantrekkelijk” is het besluit. Wait and see!

BESLUIT

Bij het overlopen van de pers van de laatste maanden, sinds het verschijnen van ons laatste artikel, willen we even terugkomen op een artikel van De Standaard over het beleggingsfonds van de Noorse Staat dat alle Noren rijker maakt. Voor elke Noor zit er in dat staatsfonds 400 000 euro aan beleggingen. Belgen hebben bij de Belgische overheid allemaal een staatsschuld van 48 000 euro! Wat een contrast. Ja, ik weet het, Noorwegen heeft gas en olie, wij niet. Maar de Noren hebben ook een aandelencultuur, wij niet. Wij hebben een opeenstapeling van belastingen op beleggen. Als beleggers worden we door de linkse partijen vies bekeken.

Met een andere politiek in de laatste decennia zou de fundamentele waardecreatie van onze vedetten – zie hoger – geen 6,8% geweest zijn, maar minstens het lange termijn gemiddelde voor aandelen van 9%. Of toch gemiddeld 6% voor gans de Belgische markt ten opzicht van 3,7% nu. Het had dus anders gekund  met meer ministers als Cooreman en De Clercq die de Belgische economie gesteund hebben met het aanmoedigen van beleggen. Het ging dus niet alleen om beleggers in risicokapitaal  aan te moedigen. Oud-senator Cooreman is onlangs overleden. Als beleggers en als VFB zijn we hem veel dank verschuldigd.

Roland Van der Elst

25.08.2026